La semana anterior comenté algunos puntos básicos sobre los fondos de private equity. Han surgido preguntas e intento contestarlas.
La principal pregunta es si el traspaso de deuda de la empresa compradora a la comprada (en el argot financiero, target) supone “asistencia financiera” y por tanto infringe la ley. La Ley de Sociedades Anónimas en su artículo 81, y la Ley de Sociedades de Responsabilidad Limitada en su artículo 40, prohíben expresamente que la sociedad objeto de adquisición, en una compra venta, anticipe fondos, conceda préstamos, otorgue garantías o preste cualquier otro tipo de asistencia financiera a un tercero para la adquisición de sus propias acciones o participaciones. Es decir, la empresa comprada no puede prestar ni colaborar en la financiación de la adquisición .
¿Cómo se traspasa, en la práctica, la deuda de la empresa compradora a la empresa target? Pongo un ejemplo:- Montas una nueva empresa (en el argot financiero se le llama NewCo), con un capital de 2 millones.
- Acto seguido la NewCo pide 8 millones de deuda.
- Con los 10 millones de cash compras la empresa target.
- Luego fusionas la NewCo con la empresa target y el resultado es que toda la deuda pasa a la empresa comprada y esta además se queda con sólo 2 millones de capital y con 8 millones de deuda.
Legalmente hablando, la empresa target no ha colaborado en la financiación de la compra, no hay nada ilegal. Pero, en mi modesta opinión, en una compra muy apalancada el private equity sí se ha quebrantado el espíritu de la ley , pues a la postre has comprado con dinero conseguido gracias a endeudar la empresa comprada.
Una empresa con más deuda no es necesariamente peor que otra con menos deuda. La clave está en qué activos has comprado con esa deuda. Si compras unos activos muy rentables, perfecto.
En el caso anterior de una compra apalancada (con mucha deuda), aumentas la deuda de la empresa comprada pero los activos siguen siendo los mismos ; por lo tanto, es obvio que la empresa empeora. Al día siguiente de hacer una compra apalancada, el vendedor ha ganado, pues se lleva un dinerito; gana también el comprador, por que pasa a ser propietario de una empresa, sin haber puesto mucho dinero de su bolsillo; pierde la empresa, por que pasa a tener más deuda y por lo tanto aumenta su riesgo .
Al cabo de meses o años, si los nuevos propietarios mejoran la gestión de la empresa target, también esta habrá ganado. Pero si no mejoran la gestión y la empresa tiene mucha deuda, es posible que se hunda . Es por ello que la deuda aumenta el riesgo o incertidumbre, si todo sale bien, ganas mucho, pero si sale mal pierdes mucho… mucho más de lo que perderías sin deuda.
Otro tema. ¿Qué pasa con las empresas compradas por los private equity? Escribo aquí la información que me envía mi colega del IESE Xabi Aguirreamalloa:
Según un estudio de Kaplan & Stromberg (2009):
- 14% acaban cotizando en bolsa.
- 29% son vendidas a otros private equity.
- 38% son vendidas a una empresa del mismo sector (inversor estratégico, no financiero).
- 1% son compradas por el propio equipo directivo (MBO).
- 7% acaban en quiebra.
- 11% no hay datos… sospechoso.
Sobre estos datos dice mi amigo Xabi: “Quiebra el 7%, más otro 11% de los que no hay datos (¿por qué?, me pregunto). Mi conclusión es que me parece un porcentaje muy alto, teniendo en cuenta que estas empresas son bastante maduras y estables, y poco endeudadas antes de que fueran compradas.”
Yo estoy de acuerdo con mi amigo Xabi.
Querría hacer un apunte sobre los porcentajes comentados en el post del estudio de Kaplan & Stromberg. Si se itera con ese 29% que correrá la misma suerte por ser otro PE el que adquiera la empresa y se distribuye en algunas iteraciones sobre las otras salidas de la empresa (más o menos honrosas) se verá que tarde o temprano:
el 20% acabará cotizando en bolsa.
el 53% acabará a manos de su competidor/partner/etc.
el 1,4% acabará en MBO.
y si sumamos los anteriores fatídicos 7%+ 11% ahora resultan en un 10%+15,4%=25,4% irá a la bancarrota.
Con estos porcentajes creo que queda más claro que en PE el que sale ganando, como siempre, es el que se llena su bolsillo, el resto (no sólo la empresa sino también la sociedad) es el que llena el bosillo del ganador… Porque esto es un juego de suma cero, y sino que se lo pregunten al BCE y a su «máquina» de generar dinero.
Los numeros que hacen make sense
La clave no está en el número de operaciones fallidas de los Private Equity sino en su rentabilidad en el total de las operaciones. Es el análisis que hacen los inversores de estos fondos y los bancos que financian ese apalancamiento. Puede que ese 18% no sea un porcentaje muy alto..
Tenemos tema. ¡Estoy encantado!
Evitando taquicardias, subidas de tensión y alguna que otra salida extemporánea de algún participante (alias «calentón»), y abogando por el respeto! Y más cuando se escribe! Que quedan impresas!) …hay filón y estoy dispuesto a aprender un poco más con respecto a los PE. Y si me lo permitís, Eduardo (y Xabi), como me lo paso bien haciéndome preguntas, deseo compartirlas. Y provocar respuestas enriquecedoras y respetuosas, por favor, foro.
1.- Números gordos: El 67% (38+29) son revendidas ( y por tanto, re-compradas), cabe suponer que con kilos de deuda de más y , por tanto, con peor pronostico vital: ¿donde está el negocio? ¿Se gana algo en la compraventa y el posterior deterioro? Cada vez compras un producto en peor estado, ¿donde está la oportunidad?
2.- Más números gordos: supongamos que quiebran el 18% (el 7+11 sin datos): ¿Es un % equivalente a las «otras» empresas? ¿hay datos comparativos?, ¿y por sectores? A primera vista, y sin ánimo de polemizar no parece un número «excesivo».
3.- Lo que si podría ser demostrativo seria disponer de datos del «daño que hacen a la comunidad» (perdidas afloradas, puestos de trabajo eliminados, proveedores «pillados», etc.). ¿Hay datos? No debe ser lo mismo la quiebra de un 18% de PYMES que el mismo 18% de «monstruos» de estos.
y 4.- Numero «no gordo» sintomático: Sólo un pírrico 1% se traspasa mediante MBO a los que, teóricamente, conocen mejor el sector, el mercado, el cliente, etc. ¡Jesús! Solo 1 de cada 100 cree y, tiene arrestos para seguir creyendo en la empresa. Siendo el numero más «chico» parece el más evidente.
Saludos y gracias