Las finanzas y la maximización del beneficio (I)

Hace años que doy vueltas al tema de la maximización del beneficio como objetivo de la empresa. No voy a aburrir al lector con divagaciones filosóficas sobre el tema, pero quiero hacer una referencia, no demasiado breve, a la parte de «culpa» que, me parece, tiene la evolución de las finanzas. Estas son, en teoría, una variante de las teorías económicas, pero dieron un vuelco en los años 1950, se convirtieron en autónomas, y pasaron a controlar los objetivos de las finanzas. Y, claro, también los de las empresas, que son la fuente última de los ingresos financieros.

La teoría moderna de cartera (portfolio theory) fue introducida en 1952 por Harry Markowitz en un artículo por el que se le dio el Premio Nobel de Economía en 1990. Se trata de un modelo matemático que tiene por objeto maximizar el valor esperado de una cartera para un nivel de riesgo dado, a partir de la hipótesis, ampliamente comprobada, de que distintos activos (bonos públicos y privados, acciones, inmuebles, activos en moneda extranjera, oro, primeras materias, derivados financieros, etc.) tienen distintos riesgos, y que, en muchos casos, esos riesgos no están correlacionados: por ejemplo, una caída de la rentabilidad de los inmuebles no tiene por qué reflejarse en la de las acciones de empresas de tecnologías digitales. Por tanto, una cartera diversificada tiene un riesgo menor que la posesión de un solo tipo de activos: no es conveniente guardar todos los huevos en la misma cesta.

Un aspecto relevante de esa teoría es que el riesgo y la rentabilidad no vienen determinados por cada uno de los activos, sino por cómo estos contribuyen al riesgo y al rendimiento de toda la cartera. Las acciones y los bonos concretos que se posean son poco relevantes: de alguna manera, la cartera adquiere vida propia, independiente de la de los activos que la forman, y especialmente de las acciones de las empresas. El desempeño de la cartera se compara con índices o referencias (benchmarks) externos; lo relevante es si el rendimiento es superior o inferior a la referencia (alfa) y si la varianza de los precios de los activos es mayor o menor que la de la referencia (beta). Las decisiones de compra o venta de un activo se toman en relación con el peso del activo en el índice o referencia.

Esto provocó cambios en la estructura de propiedad de las empresas y en las relaciones de los propietarios con los directivos. Hasta la segunda mitad del siglo veinte las personas o las familias eran propietarias de paquetes más o menos cuantiosos de acciones de las empresas; su riesgo estaba poco diversificado, salvo en fortunas elevadas, y, por tanto, se sentían comprometidas en la suerte de las empresas.

Ahora bien, la formación de carteras diversificadas implicaba reducir las participaciones de los inversores en cada empresa para permitir la diversificación óptima. Y esto se acentuó cuando se generalizó la inversión a través de instituciones de inversión colectiva, en las que la seguridad, calidad, liquidez y rentabilidad de la cartera venía proporcionada por el conjunto de los activos, no por los caracteres de cada uno de ellos: para la gestión no es relevante el conocimiento de las expectativas y riesgos o de los criterios de gobernanza de las empresas cuyas acciones están en nuestra cartera, sino del fondo en el que se invierte, es decir, el conjunto de sus activos. El periodo de mantenimiento de una acción en la cartera se ha acortado hasta unos pocos meses, de modo que no tiene sentido que el inversor dedique tiempo y esfuerzo a estudiar variables como la producción de la empresa, su estructura de costes, sus problemas de gobernanza, su nivel de deuda, sus planes de inversión o las actividades de sus competidores.

Bueno, ya os he aburrido bastante por hoy. Seguiré otro día.