Buen intento, Mario (Draghi), pero…

Buen intento el del Gobernador del Banco Central Europeo (BCE) el día 4 de septiembre, al reducir el tipo de interés básico del BCE al 0,05%, o sea, prácticamente cero. Buen intento, pero me parece que no dará resultado, por lo menos en España.

El recorte del tipo de interés al que el BCE presta a los bancos intenta empujar a estos a demandar fondos al BCE para, a su vez, prestarlos el público. Pero si no lo hacen al 0,25%, difícilmente lo harán al 0,05%. La banca española está prestando al público a tipos superiores al 5%,(y más), de modo que no parece que el problema sea que la liquidez que obtienen los bancos sea demasiado cara.

A los bancos les vendría muy bien poder endeudarse al 0,05% y prestar a tipos más de 100 veces mayores a buenos clientes. Si no lo hacen, el problema está en los bancos, no en su financiación por el BCE. Los bancos siguen sin tener una vía amplia, abierta y más o menos segura de financiación, a un precio decente, en la que poder confiar para sus operaciones de crédito a largo plazo. Y esto les pasa porque los que deberían proporcionar esa financiación, en condiciones de mercado, no se fían suficientemente del estado del sistema bancario europeo (y español). Y no parece que la reducción del tipo del BCE les vaya a animar a hacer más.

Hace unos días, en la reunión anual del Banco de la Reserva Federal de Kansas City en Jackson Hole, Draghi habló de tres bloques de medidas que el BCE tenía en su carpeta de decisiones. Uno, las reformas estructurales, sigue siendo clave, sobre todo en España, pero ahora nuestro gobierno y nuestra sociedad no están demasiado por la labor. Y se trata de medidas a medio y largo plazo, poco útiles cuando uno tiene prisa.

Otro, la política monetaria, en la que Draghi acaba de quemar el penúltimo cartucho, me parece que con escaso éxito. Digo penúltimo, porque aún le quedan las acciones de “quantitative easing”, de compra directa de bonos por parte del BCE, para inyectar liquidez en la economía saltándose a los bancos. ¿Qué bonos?

Draghi anuncia la compra de bonos emitidos por empresas o de bonos emitidos con garantía de los bonos emitidos por empresas. Si una empresa tiene un proyecto rentable y relativamente seguro, los bancos (u otros intermediarios financieros) le prestarían comprando bonos, para revenderlos al BCE o para utilizarlos como garantía para emitir esos bonos. Esto podría funcionar bien. Pero ya se ve que hay pocas empresas con capacidad para emitir bonos, sobre todo en Europa, donde seguimos muy pegados al crédito bancario.

También podrían ser bonos públicos, como los que ha estado comprando la Reserva Federal desde hace tiempo, pero Draghi ya excluido esto. Probablemente, porque no hace falta. El tercer bloque de medidas que el Gobernador anunció en Jackson Hole era una política fiscal más agresiva, menos preocupada por el déficit. Pero para preocuparse menos del déficit los gobiernos necesitan financiación, y eso es lo que, parece, Draghi está proporcionando. Por ejemplo, la prima de riesgo española está en mínimos. ¿Porque el gobierno español ha recuperado su credibilidad internacional? Un poco sí, pero me parece que muy poco, porque el déficit sigue siendo demasiado alto y las perspectivas a largo plazo no son buenas. Lo que pasa es que, si el BCE inyecta liquidez a los mercados como lo está haciendo, el coste de la deuda pública sigue cayendo. Por eso, el Tesoro español se está financiando a tipos de interés mínimos…

Por tanto, mi conclusión es que el BCE está financiando fundamentalmente a los gobiernos (sin decirlo, claro). Esto gusta a los mercados, que invierten en acciones o en bonos, y con la bajada de los tipos de interés hasta casi cero, el precio de los bonos sube y el de las acciones también. Los inversores felicitan al Sr. Draghi, porque están ganando mucho dinero con sus inyecciones de liquidez.

Y el Sr. Draghi espera, como siempre, que, al final, la economía se recupere. Ya he explicado otras veces que la manera “ortodoxa” de salir de una situación de deuda pública excesiva es la “represión financiera”: bajar los tipos, reducir la remuneración del ahorro y, así la deuda es menos dolorosa. Y, en definitiva, también los acreedores prefieren una deuda pública que rinde una miseria que otra con tipos más altos, pero emitida por un gobierno que no puede pagar.

Tres comentarios finales. El análisis teórico de lo que está haciendo el BCE pasa por la idea de que el rendimiento de las inversiones reales debe estar ahora al nivel de cero o negativo. Y como el tipo de interés nominal del crédito es igual a cero y la inflación positiva, el tipo de interés real es positivo. Claro, si una inversión rinde cero o negativo, y la financiación tiene un coste real positivo, esa inversión no se llevará a cabo. Eso es lo que nos mantiene en una recesión larga y de difícil salida.

Lo que no me acaba de convencer es que el rendimiento de las inversiones reales sea ahora cero o negativo. Ya he dicho que las nuevas inversiones en España deben rendir bastante más del cinco, o del diez, o del quince por ciento, ya que los empresarios están pidiendo crédito para llevarlas a cabo. El rendimiento real del conjunto de los activos de los bancos sí puede ser cero o negativo, si tenemos en cuenta las renovaciones de crédito de empresas “tocadas” o de créditos dudosos. El problema, sospecho, puede estar en la dificultad de encaminar el crédito hacia los sectores rentables, porque esto significa dejar caer a los no rentables o no sostenibles. Y esto nos remite, una vez más, a las dificultades de los bancos para prestar, porque su activo no siempre está “limpio”. Lo digo solo como hipótesis, pero me parece que vale la pena considerarla.

Otro comentario: no se dejen deslumbrar por impulsos de miles y miles de millones de euros. Lo importante no es lo que entra en la economía, el impulso, sino lo que sale, el aumento de la producción y del empleo. Y esto está siendo muy poco.

Y tercero: el Gobernador Draghi está diciendo que a él no le queda nada más que hacer, que se le ha acabado la pólvora. Lo viene diciendo desde hace tiempo. Pero no hay peor sordo que el que no quiere oír: primero, los gobiernos, que siguen confiando en los fuegos artificiales del BCE y en la buena suerte; luego, los mercados, que, ya lo he dicho, se benefician de estas medidas, y piden más; y también algunos economistas, que siguen adheridos a los modelos que estudiábamos hace unos años en nuestras universidades, modelos muy estilizados, en los que por un lado entraban dólares del banco central y por el otro salía crecimiento del PIB. Pero esto ya no vale.

3 thoughts on “Buen intento, Mario (Draghi), pero…

  1. Es correcto su análisis profesor. Lo importante es lo que sale, en dependencia de lo que entra y eso pasa por una contabilidad dinámica, es decir, sincronizada con el aparato financiero. Mientras sigamos razonando en términos anuales, todo será “timba” (azar, pura suerte). Los montos anuales solo sirven para referenciar los ciclos reales. Los verdaderos costos son los del ciclo de la economía, es decir, sincronizados en base co-contra-relativas. Así emerge la aleatoriedad, que no es azar, sino escenarios sincrónicos más o menos probables. Pero eso pasa por incluir los sueldos de los directivos bancarios, y … ya usted sabe. Mientras la base de cálculo sea estática o en base a tiempos iguales (tipo reloj) nunca obtendremos resultados reales. Pura “timba”. Mejor dedicarse a jugar poker o algo así. Disculpe mi atrevimiento. Saludos.

  2. El problema, salvo excepciones, puede estar en la dificultad de encontrar sectores / modelos de negocio medianamente rentables, por falta de neuronas y quiza también por miedo a una crisis social a causa de la falta de conocimientos en la clase política, en la prensa, en la academia, en los sindicstos, en los humildes votantes, y de “energía” porque esto significa dejar caer a los no rentables. El problema es de oferta.

Comments are closed.